Lo que el relato oficial describe como desinflación es, en rigor, una elección de denominación. Cuando el tipo de cambio se aprecia, los precios en pesos suben menos; los mismos precios en dólares suben más. No hay reducción genuina del nivel de precios: hay cambio de unidad de medida. La diferencia importa porque el ciclo, tarde o temprano, la cobra.

La clave para entender la macroeconomía argentina reciente no es el ciclo económico tradicional sino el ciclo del carry trade. En la fase expansiva, tipo de cambio elevado y tasas altas (medidas en moneda extranjera) atraen capitales que se colocan en pesos y luego se revierten. 

El Banco Central acumula reservas, la moneda se aprecia, la inflación en pesos se modera. Pero la apreciación encarece la economía en dólares: la inflación medida en moneda extranjera supera a la medida en pesos. Ese diferencial —llamémoslo α— queda latente.

En la fase contractiva, los primeros inversores salen, el tipo de cambio sube (primero poco y después se va), las reservas (inicialmente se sostienen sin acumular y luego) caen y el gobierno busca "medidas" de financiamiento del Balance de Pagos consolidado (indiferenciando sector privado o público) para estabilizar. La depreciación transfiere al sistema de precios doméstico parte del diferencial α acumulado en la etapa anterior. La "desinflación" de la expansión lleva incorporada la aceleración inflacionaria de la contracción (del carry).

Los datos de los cuatro ciclos transcurridos desde diciembre de 2023 permiten cuantificar este mecanismo. En cada fase expansiva (del carry), la inflación en dólares superó a la inflación en pesos —α positivo: 25,3%, 36,6%, 11,8% y 5,9% respectivamente. En cada fase contractiva (ida del carry) siguiente, parte de ese diferencial se transfirió como inflación en pesos. El ratio de transferencia fue del 73%, 28% y 68% en los primeros tres ciclos.

El ciclo en curso —enero de 2026 a abril de 2026— muestra un ratio que ya supera el 100%: la inflación en pesos de la fase contractiva actual excedió el diferencial α del ciclo expansivo inmediato anterior. Esto sugiere que se están liquidando simultáneamente presiones acumuladas en más de un ciclo previo. La deuda inflacionaria, podría decirse, se cobra "con intereses".

Hay además un segundo patrón: los ciclos se están acortando y el ratio de transferencia aumenta. La economía tiene cada vez menos margen para distribuir en el tiempo la presión acumulada. Cada corrección es más rápida y más completa que la anterior.

Argentina atravesó tres momentos de estrés que siguieron este esquema. El primero, entre julio y septiembre de 2024: el blanqueo de capitales proveyó el financiamiento para superarlo. El segundo, a principios de 2025: el acuerdo con el FMI despejó la incertidumbre sobre las reservas. El tercero, entre agosto y octubre de 2025: confluyeron la mejora de precios internacionales de commodities, compromisos de financiamiento externo y un cambio de régimen cambiario. En los tres casos, la secuencia fue la misma: estrés → pérdida de reservas → financiamiento que despeja el horizonte → vuelta al carry.

Desde el segundo semestre de 2025, el superávit de la cuenta de bienes se sostiene e incluso crece a pesar de la apreciación cambiaria. El dato es real pero requiere contexto: el saldo fue positivo todo 2024 y todo 2025; lo que cambió fue su magnitud, no su signo. 

La explicación más prudente es que los precios internacionales de los productos de exportación argentina se encuentran en niveles favorables —un financiamiento externo encubierto, volátil y reversible. Para hablar de cambio estructural habría que ver un superávit de cuenta corriente —no solo de bienes— que persista cuando esos precios normalicen. Ese umbral no se ha alcanzado.

Los tres episodios de estrés se resolvieron con el concurso de Washington —vía FMI o Tesoro—. Eso convierte al ciclo político norteamericano en una variable parcialmente endógena del modelo argentino. 

El calendario electoral de noviembre introduce incertidumbre sobre la continuidad de esa disposición de apoyo, con independencia del resultado. Una economía cuya estabilidad financiera depende en parte de decisiones de política exterior de un tercero incorpora un riesgo que no figura en ningún indicador doméstico.

El ciclo del carry trade no ha sido superado ni ha colapsado. Ha sido interrumpido con éxito en tres oportunidades, lo que refleja capacidad de gestión financiera real. 

Pero los datos muestran ciclos que se acortan, un ratio de transferencia inflacionaria que crece y que ya supera el 100% en el ciclo en curso. La mejora externa es genuina pero condicional. Y la dependencia del programa económico actual de la política externa agrega un riesgo no cuantificable.