El mercado mira con atención la dinámica de las reservas. La hipótesis general es que, cuánto mas reservas compre, sería mejor para los bonos y haría bajar el riesgo país.

Sin embargo, la forma de analizarlo debería ser distinta. Hay una hipótesis entre algunos operadores del mercado, así como parte del Gobierno que, cuantos menos dólares se compren, mejor para los bonos.

Desde la salida del cepo, el BCRA dejó de comprar dólares y de acumular reservas, aun incluso estando en el periodo alto de liquidación del agro.

En este contexto, el mercado se puso nervioso sobre la falta de acumulación de dólares durante el periodo alto de liquidación del agro, variable que impidió que el riesgo país caiga incluso debajo de los 600 puntos nuevamente.

Sin embargo, parte del gobierno hacen una reflexión sobre que la compra de dólares no haría que baje el riesgo país, sino que incluso piensan que puede hacerlo subir.

Contrariamente a lo que se espera, existe una hipótesis sobre el hecho de que la acumulación de reservas sería contraproducente para los bonos.

Esta hipótesis se basa en que, si el BCRA sale a comprar dólares dentro de la banda, pondría presión alcista en el tipo de cambio, haciéndolo subir y acercándolo al techo de la banda.

Ante la percepción de un potencial desequilibrio en el mercado cambiario, los bonistas podrían ponerse más nerviosos, a pesar de la compra de divisas. Dicho nerviosismo implicaría una baja en los bonos y una suba en el riesgo país.

El equipo económico dejó en claro que no está apurando en comprar dólares a través del BCRA para acumular reservas en tanto y en cuanto el tipo de cambio se encuentre dentro de la banda.

Además, si sube el dólar, existe riesgo de que dicha volatilidad cambiaria termine perjudicando la estabilidad de precios, es decir, podría aumentar el passthrough inflacionario, generando un eventual contexto de desanclaje completo en las expectativas.

Esto claramente no les gustaría a los bonistas, siendo otro factor de riesgo para los bonos y que podría hacer subir al riesgo país.

Esto no significa que el Gobierno no acumule dólares. Es esperable que sigan comprando dólares pero a través del Tesoro, el cual ha acumulado divisas en bloques así como también a través de la emisión de un bono en pesos para inversores del exterior.

El objetivo fundamental es que, si compra divisas de esa manera, no emite pesos ni expande pesos, por lo que no afecta la nominalidad de la macro, pero sí acumula divisas.

De hecho, el Tesoro ha comprado reservas en las últimas semanas y contemplando las emisiones del Bonte 2030, lleva acumulados más de u$s 2400 millones.

Por otro lado, acaba de ser aprobada la revisión del FMI y en el que recibirá u$s 2000 millones, fortaleciendo las reservas.

El Gobierno no tiene vencimientos de deuda en dólares de corto plazo que afrontar, luego del pago de u$s 4300 millones el 9 de julio pasado.

Por lo tanto, ante la falta de compromisos de deuda de corto plazo y, priorizando mantener ancladas las expectativas y sin generar una presión adicional en el tipo de cambio, el BCRA no ha comprado dentro de la banda, aun pudiendo hacerlo, dado el acuerdo con el FMI.

Una vez implementada la banda de flotación, el BCRA se corrió del mercado y dejó que el tipo de cambio flote. Por lo tanto, no compró ni vendió dólares en ningún momento.

De haber comprado dólares, el mensaje que podría haber recibido el mercado es que el BCRA intenta fijar un valor del tipo de cambio como piso.

Esto en definitiva, también hubiera afectado la credibilidad del actual modelo cambiario, pudiendo provocar mayor tensión cambiaria y, afectar luego las expectativas, siendo esta una variable clave para los bonos y el riesgo país a mediano plazo.

En el extremo, probablemente el BCRA no quiera comprar dólares para fortalecer las reservas.

Por un lado porque para comprar dólares debe inyectar pesos en el mercado, justo en un contexto de agregados monetarios. De inyectar más pesos, estos podrían provocar más inflación y afectar el modelo a nivel general.

Por otro lado, cuantos más dólares compren, empujarán al dólar al techo de la banda, siendo esto un riesgo para las expectativas.

Lo que apuesta el Gobierno es que, tras las elecciones, el riesgo país baje lo suficiente como para que se le reabra el mercado internacional de deuda.

Ya con el mercado global abierto, el Gobierno va a poder rollear sus vencimientos de deuda sin problema.

Hoy las reservas importan porque el Gobierno paga su deuda con cash ya que no tiene el mercado internacional de deuda abierto, y por ende, necesita tener la mayor cantidad de dólares en el bolsillo posible.

Por lo tanto, si baja el riesgo país y el mercado deja de pagar deuda con dólares propios y paga con nueva deuda (rolleando), la importancia de las reservas cederá con fuerza.

El Gobierno confía en que tiene fundamentals para hacer bajar el riesgo país y considera que tras las elecciones, se va a materializar una merma en el costo financiero.

Para tener un buen resultado electoral, el gobierno necesita llegar con una macro ordenada. 

Y, nuevamente, para ello el dólar (y por ende la inflación) debe mantenerse con cierta estabilidad. Si el BCRA sale a comprar dólares, agregaría volatilidad en el tipo de cambio y podría afectar el resultado electoral.

Por todo esto, la mejor noticia que puede recibir el mercado de bonos es que el BCRA no compre dólares, contrariamente a lo que quizá algunos inversores esperan que pase.