Tras el canje de deuda en pesos, el dato de inflación de febrero y la baja de la tasa de interés que aplicó el Banco Central la semana pasada, el Ministerio de Economía anunció una licitación de deuda en pesos para este jueves, que tiene como novedad el regreso de un título muy utilizado por el macrismo pero que se dejó de colocar desde el “reperfilamiento” de 2019. Se trata de la Letra del Tesoro Nacional Capitalizable en Pesos (LECAP), con la que el equipo de Luis Caputo medirá sus chances de emitir deuda no indexada a 2025.

Según pudo confirmar Ámbito con una alta fuente oficial, para esta colocación el Banco Central no ofrecerá puts, los seguros para bancos que utilizó para fomentar la migración de las tenencias de las entidades financieras desde pases del BCRA hacia títulos del Tesoro. Mientras el mercado saca cuentas para definir la tasa que pedirá en la subasta, la elección de la LECAP por parte del Gobierno esconde un particular celo por el frente fiscal.

En la colocación de este jueves, de acuerdo con distintos cálculos privados, la Secretaría de Finanzas, que conduce Pablo Quirno, tendrá que renovar entre $520.000 millones y $540.000 millones. Es el remanente que quedó luego del canje de la semana pasada al que ingresaron principalmente los organismos públicos. Por eso, casi la totalidad de los títulos que vencen en 2024 están ahora en manos de acreedores privados. En principio, la intención oficial, en caso de conseguir algún excedente por sobre los vencimientos, es retomar la recompra de bonos del Tesoro al Banco Central.

Economía pondrá sobre la mesa tres títulos en esta oportunidad. Habrá dos bonos atados a la inflación con cupón cero que expiran en 2025, el BONCER TZX25 y el TG25, que está habilitado para que los bancos lo cubran con encajes. Pero la principal novedad pasa por el regreso de las LECAP: Caputo decidió ofrecer una letra capitalizable con vencimiento el 31 de enero de 2025.

Una alta fuente oficial le confirmó a este medio que, para esta licitación, el BCRA no ofrecerá puts. El mercado estaba expectante respecto de este punto ya que en los últimos meses fueron determinantes para apuntalar el nivel de suscripción en las colocaciones del Tesoro.

Los puts funcionan como una especie de seguro para los bancos que les garantiza que la autoridad monetaria les recomprará (con emisión) los títulos cuando quieran desprenderse de ellos. Es la herramienta que utilizó el equipo económico para incentivar a las entidades financieras a desarmar parte de sus tenencias de pases y migrar a bonos del Tesoro. La estrategia apuntaba a mejorar la hoja de balance del Central, pero fue cuestionada ya que implicaba la creación de una especie de “deuda latente” para el BCRA que, ante un eventual cambio de humor del mercado, podría desatar una ejecución masiva de los puts y retroalimentar la corrida.

En los despachos oficiales, argumentan que no será necesario ofrecer los seguros en esta oportunidad ya que el Tesoro enfrenta un vencimiento que “no es muy grande”. Explican que ya hace algunas licitaciones que buscan enviar la señal de que los puts se utilizarán cuando consideren que las condiciones lo requieran: “Son un instrumento creado para respaldar la liquidez del mercado en caso de que sea necesario y últimamente no resulta muy necesario”, afirman las fuentes.

Muy utilizadas durante la gestión de Nicolás Dujovne, luego defaulteadas por Hernán Lacunza en 2019 y vistas de reojo por el FMI en el último tiempo, las LECAP vuelven tras casi cinco años. Esto implica también el regreso a las licitaciones del Tesoro de los instrumentos no indexados: en diciembre, se ofreció por última vez una Letra a Descuento (LEDES).

El menú seleccionado muestra que el Palacio de Hacienda, después del canje que estiró vencimientos a un promedio de tres años, priorizó en esta oportunidad sondear las posibilidades de volver a colocar tasa fija en lugar de seguir extendiendo duración.

Caputo decidió ofrecer una letra capitalizable con vencimiento el 31 de enero de 2025.

La estrategia responde, en parte, al pedido que el Fondo formuló en su último Staff Report: primero reemplazar las colocaciones atadas al tipo de cambio oficial por deuda ajustable por inflación y luego empezar a migrar hacia títulos a tasa fija, con la idea de empezar a desindexar.

Los operadores consideran que Economía intentará sacar provecho de la baja del tipo de interés del Banco Central y de la desaceleración de las expectativas de inflación reflejadas por el último Relevamiento de Expectativas del Mercado (REM) de la autoridad monetaria. Aunque resta ver qué rendimiento demandan los inversores para moverse del “riesgo BCRA” o bien para no recostarse sobre las opciones indexadas.

La LECAP se licitará a la par y por indicación de tasa efectiva mensual (TEM). La tasa de corte que acepte el Palacio de Hacienda será la que devengue de manera mensual hasta su vencimiento. La particularidad de este tipo de instrumento es que los intereses se capitalizan mes a mes y recién se pagan cuando la letra expira junto con el capital invertido.

Esas características, distintas a las de las clásicas LEDES (cuya tasa se define a descuento, por la diferencia del precio de colocación respecto del valor nominal), llevó a que el Fondo mirara de reojo a las LECAP en los últimos años. Según supo Ámbito, en las conversaciones con el equipo de Martín Guzmán en el marco del acuerdo de 2022, los técnicos de Washington las veían como un instrumento “exótico” por su estructura atípica para los mercados de capitales.

Con todo, los analistas sacan cuentas y buscan calcular el rendimiento que podrían tener. La consultora 1816 señaló como referencia aproximada de tasa para las LECAP que, suponiendo que se concretara la inflación proyectada por el último REM, el BONCER T2X5 (que vence el 14 de febrero, dos semanas después) rinde el equivalente a una TEM del 7,1%. Y planteó que probablemente el mercado exija un “premio” con respecto a ese guarismo.

Portfolio Personal Inversiones (PPI) estimó, en base a los mismos parámetros y también al precio del bono T5X4 (que vence el 13 de diciembre de 2024), que “si los inversores piden un premio respecto a la actual curva CER, la TEM a licitar debería ubicarse levemente por arriba del 7%”.

En su cuenta de X (ex Twitter), Ariel Sbdar, fundador de Cocos Capital, sostuvo: “Veo muchísima demanda para la licitación del Tesoro de mañana. Particularmente en las LECAP nuevas. Probablemente, la tasa mensual esté más en la zona de 6,5%”.

Desde la óptica del Gobierno, existe otra razón para volver a las LECAP en detrimento de las LEDES. Funcionan como una muleta contable para complementar el ajustazo vía motosierra y licuadora (principalmente en jubilaciones y otras partidas sensibles) de cara al objetivo del déficit financiero cero. ¿Por qué?

Fuentes con acabada experiencia en la administración de las cuentas públicas le explicaron a Ámbito que tanto los intereses devengados de las LECAP como de las LEDES se contabilizan en el Sistema Integrado de Información Financiera de manera mensual. Pero en las primeras hay se capitalizan y recién se pagan al vencimiento, por lo que no impactan en el movimiento de caja hasta ese momento. Es decir, es indistinto para resultado fiscal “devengado”, pero no para el “base caja”, que es el que publica la Secretaría de Hacienda y monitorea el FMI. Como en este caso la LECAP vence en enero de 2025, no incidirá en el ejercicio 2024 y el impacto en la cuenta financiera se traslada al próximo año.